Kommentare & Expertenmeinungen | Interview
19.01.2017

"Das wird für die Investoren kein Spaziergang"

Nach einem ziemlich turbulenten Jahr an den Finanzmärkten ist weitere Volatilität wahrscheinlich, etwa wegen der Abwicklung des Brexit. Wie es in den USA und Europa weitergeht, erläutert Invesco-Chefökonom John Greenwood im ersten Teil unseres Interviews.

von Wolfgang Regner

John Greenwood, Chefökonom Invesco

John Greenwood, Chefökonom Invesco

Foto: Invesco

FONDS exklusiv: Welchen zukünftigen Verlauf könnte der Brexit nehmen?

John Greenwood: Die Debatte über dieses Thema hat sich in einen "Scheinkrieg" gewandelt. Wir werden keine greifbaren Resultate sehen, solange die britische Regierung nicht den Ausstiegsartikel 50 des Vertrages von Lissabon auslöst. Offenbar soll dies frühestens im März 2017 erfolgen. Aber dann muss es noch immer nicht mit den Verhandlungen losgehen, da man wahrscheinlich die wichtigen Wahlen in Frankreich und Deutschland, letztere erst im Oktober 2017, abwarten muss. Meiner Meinung nach werden die Verhandlungen, egal wann sie nun beginnen, einen langwierigen Verlauf nehmen. Da wird mit harten Bandagen um jeden Artikel gekämpft werden. Und jedes Mal, wenn ein solcher dann vereinbart ist, werden die Märkte volatil nach oben oder unten ausschlagen. Das wird auch für die Investoren kein Spaziergang sondern eine lange Zeit der Unsicherheit, von den Unternehmen ganz zu schweigen. Diese brauchen Planungssicherheit, doch diese werden sie längere Zeit nicht oder nur in geringem Maße haben.

Wird es einen harten Brexit geben?

J.G.: Da Großbritannien eine konservative Regierung hat, wird das Abschlussdokument wohl eher näher einem harten als einem weichen Brexit sein. Also etwa der Verzicht auf den Zugang zum EU-Binnenmarkt im Austausch mit einer strikten Einwanderungskontrolle. Der jetzige Status Quo wird nicht aufrecht zu erhalten sein. Der Ausstiegsvertrag wird eher dem Modell der Welthandels-organisation oder dem Kanada-Modell entsprechen als dem Norwegen- oder Schweizer Modell. Aber auch innerhalb der EU besteht keine Einigkeit darüber, wie es nun nach dem Brexit weitergehen soll- so gibt es keine Einigung über mehr Staatsausgaben zur Ankurbelung der Wirtschaft bzw. über die Einwanderungspolitik.

Wie sehen Sie die Politik der großen Notenbanken?

J.G.: Diese sind deutlich voneinander zu unterscheiden. Während die japanische Notenbank weitere Lockerungsmaßnahmen verfolgt, wird in der Europäischen Zentralbank (EZB) schon intern darüber diskutiert, die Anleihen-Kaufprogramme nicht über März 2017 hinaus zu verlängern. Und die US-Notenbank Fed wird ihre kurzfristigen Zinsen 2017 wohl mindestens zwei Mal erhöhen.

Wie sieht ihr Wachstumsszenario für 2017 in den großen Volkswirtschaften der Welt aus?

J.G.: Das Wachstum wird weiterhin gedämpft ausfallen, die Inflation wird allerdings etwas stärker anziehen. Während die Notenbanken ihre Assets stabil halten oder sogar weiter expandieren lassen (Japan), werden die anderen Finanzinstitute, Unternehmen und Haushalte ein geringes Geld- und Kreditwachstum verzeichnen. In den Emerging Markets (EMs) belasten das schwächere Wachstum in China, die Rezessionen in Russland und Brasilien die gesamte Region und darüber hinaus die Rohstoffpreise. Die hier vielfach noch vorhandenen zum Teil massiven Überkapazitäten werden einen stärkeren Anstieg der Rohwarenpreise verhindern. Weiters werden die globalen Handels-ströme schwach ausfallen, was die Performance von exportorientierten EMs belastet. EM-Industrien und das Gewerbe abseits des Rohstoffsektors werden jedoch von der Erholung in den USA profitieren.

Wie stellt sich die wirtschaftliche Situation in den USA dar?

J.G.: Nach den schwachen ersten beiden Quartalen 2016 hat das Wachstum des Bruttoinlands-produktes (BIP), zuletzt deutlich angezogen, und zwar annualisiert auf 3,2 Prozent. Es war der größte Anstieg seit zwei Jahren. Die stärkste Stütze sind nach wie vor die persönlichen Konsumausgaben der Privathaushalte, mit einem realen Wachstum von 2,7 Prozent, während andere Komponenten wie die Unternehmensinvestitionen unter den langjährigen Normen zurückbleiben. Die US-Konsumenten haben heute höhere Ersparnisse, eine geringere Verschuldung und höhere reale Nettolöhne als noch vor einigen Jahren. Deshalb hat das US-Wachstum Fortschritte gemacht, während andere große Volkswirtschaften deutlich zurückblieben. Das Wachstum der Stundenlöhne hielt sich mit gut drei Prozent auf hohem Niveau. Für 2017 sind jedoch Belastungen zu erwarten: strengere Bonitäts-Standards bei Krediten, leicht sinkende Unternehmensgewinne, ein langsamer wachsendes Beschäftigungsniveau und steigende Gesundheitsausgaben. Die größten Sorgen bereiten mir aber der Zustand des Unternehmenssektors. Nach den starken Kürzungen bei den Kapitalausgaben 2015 hat es 2016 hier kaum eine Erholung gegeben, Dagegen haben der starke Dollar und der schwache internationale Handel das Umsatzwachstum belastet, welches auf die zwei-Prozent-Marke zurückfiel. Auch für Unternehmen gibt es seit kurzem verschärfte Bonitätsstandards bei Bankkrediten. Für 2016 liegt meine Schätzung für das BIP-Wachstum bei 1,6 Prozent. Für 2017 jedoch erwarte ich eine Beschleunigung - wenn auch nicht besonders stark - auf 2,1 Prozent.

Wird die US-Notenbank ihre Ziele erreichen?

J.G.: An der Inflationsfront hat die Fed ihr zwei-Prozent -Ziel bereits erreicht, jedenfalls, wenn man die Kerninflation betrachtet. Diese enthält nicht die volatilen Nahrungsmittel- und Energiepreise. So lag der Konsumentenpreisindex (CPI) zuletzt bereits bei 2,3 Prozent. Ein anderer Konsum-Inflations-indikator jedoch verharrte in der Kernrate zuletzt bei 1,6 Prozent. Angesichts der sehr moderaten Geld- und Kredit-Wachstumsraten der letzten zwei bis drei Jahre wird die Inflation nicht erheblich steigen können. Für 2017 erwarte ich einen Anstieg des CPI inklusive Nahrungsmittel und Energie um 1,6 Prozent. Die Konsensprognosen liegen sogar bei 2,3 Prozent. Auch das Ziel der Vollbeschäftigung- eine Arbeitslosenrate von maximal fünf Prozent, ist bereits erreicht.

Wie geht es der Eurozone?

J.G.: Seit dem Start des Anleihekaufprogrammes der EZB haben wir eine allmähliche Erholung der Eurozone gesehen. Das liegt zum Teil daran, dass die fiskalischen Sparprogramme in vielen Ländern der Eurozone zurückgefahren oder gar beendet wurden. Daher sollte diese Region ein Wachstum zwischen 1,5 und 2,0 Prozent erreichen. Doch das wird nur schwer gelingen. Zwar verharrte das Nettowachstum der Exporte im positiven Bereich. Aber auch Europa macht das geringe Geldmengen- und Kreditwachstum zu schaffen. Das Resultat ist eine unter dem offiziellen Inflationsziel der EZB liegende Preissteigerungsrate. In Reaktion darauf hat die EZB ihr QE-Programm ausgeweitet und weitere vier langfristige Refinanzierungsoperationen (TLTRO) gestartet. Doch das QE-Programm hat weniger gut funktioniert als etwa in den USA- vor allem wegen einiger grundlegender Konstruktionsfehler. Es ist kein Zufall, dass gerade jene zwei Wirtschaftsregionen, die negative kurzfristige Zinsen, unterdurchschnittliches Wachstum sowie sehr niedrige Inflation verzeichnen müssen, nämlich die Eurozone und Japan, gerade jene Regionen sind, in denen die Notenbanken fehlerhafte QE-Operationen fahren. Deshalb sehe ich für die Eurozone nur ein BIP-Wachstum 2017 von 1,2 Prozent nach 1,6 Prozent 2016. Da die USA deutlich schneller wachsen, wird dies den Dollar unterstützen.

Wo sehen sie die Kardinalfehler der QE-Programme der EZB?

J.G.: Die EZB hat sich darauf konzentriert, die Geldbasis (Bankeinlagen bei der EZB plus Cash-Devisen-Positionen) auszuweiten und darauf gehofft, dass dies zu größerem Ausgabenwachstum in der gesamten Eurozone führen wird. Doch während es einen verlässlichen Zusammenhang zwischen dem Wachstum der breiteren Geldmengenaggregate (M2 oder M3) und dem nominellen BIP gibt, gibt es eine solchen zwischen der Notenbank-Geldbasis und dem BIP leider nicht. In Zeiten wie diesen, wenn die Banken bei Krediten zurückhaltend sind und die Unternehmen kaum investieren ist das M2 oder M3-Wachstum (welches sich zumeist aus dem Bankkreditwachstum ableiten lässt) unzureichend, um ein nominelles BIP-Wachstum zu generieren, damit so das zweiprozentige Inflationsziel erreicht wird. Aufgrund dieser Fehler und dem weiteren Bedarf, die Bankenbilanzen in der Eurozone zu reparieren, siehe die Probleme der Deutsche Bank und in Italien, wird das Wachstum in der Eurozone weiterhin bescheiden ausfallen.

 

Teil II: "Die Fed wird Trumps Versuche einer Wirtschaftsförderung begrenzen"