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13.05.2022

Diversifizierung – ein veraltetes Konzept?

Wie die Zinswende herkömmliche Portfoliokonzepte auf die Probe stellt, erklärt Olivier de Berranger, CIO bei LFDE.

Olivier de Berranger, LFDE

Olivier de Berranger, LFDE

LFDE

Anleihen verzeichnen in diesem Jahr eine ihrer schlechtesten Wertentwicklungen seit Jahrzehnten. Langlaufende europäische und US-amerikanische Papiere haben innerhalb weniger Monate einen Einbruch um fast 10 Prozent erlitten, was in etwa dem Kursverlust bei globalen Aktien entspricht. Diese Tendenz könnte sich künftig noch verstärken: Die großen Zentralbanken haben mehrheitlich Leitzinserhöhungen und eine Verkleinerung ihrer Bilanzsummen angekündigt. Der Kampf gegen die Inflation hat derzeit absolute Priorität gegenüber anderen Belangen.

Sollte man überhaupt noch in Anleihen investieren, wenn sie solch düstere Aussichten bieten? Sind Anleihen im Portfolio noch sinnvoll, wenn diese Assetklasse nicht länger zur Risikostreuung beiträgt und dabei ein vergleichsweise geringeres Wertsteigerungspotenzial aufweist?

Aktien profitieren von der Preiserhöhung – Anleihen bieten sichere Häfen

Solange man sich diese Fragen vor dem Hintergrund steigender Teuerungsraten stellt, muss die Antwort negativ ausfallen. Selbst wenn die Renditen teilweise der Inflation folgen, können sie selten mit ihr Schritt halten. So liegen die Renditen für zehnjährige Bundesanleihen und US-Treasuries derzeit bei knapp 1 Prozent bzw. 3 Prozent, während die Inflation in beiden Ländern fast 8 Prozent beträgt.

Wie sich im bisherigen Jahresverlauf gezeigt hat, verlieren Anleihen zunehmend ihre Schutzfunktion, je stärker sie mit Aktien korreliert sind. Darüber hinaus haben Aktien in einem inflationären Umfeld einen klaren Vorteil: Sie können von den Preiserhöhungen profitieren, die die Unternehmen an ihre Kunden weitergeben. Umgekehrt werden Anleihen jedoch aufgrund ihrer Eigenschaften bei den ersten Anzeichen einer Stabilisierung der Inflation wieder attraktiv für Anleger – was bei Aktien nicht unbedingt der Fall ist. Diese leiden möglicherweise unter einer rückläufigen Inflation und der damit einhergehenden Abschwächung des Umsatzwachstums bzw. der Gewinne.

Festverzinsliche Anleihen liefern dagegen stets die bei ihrer Emission zugesicherte Rendite, die naturgemäß höher liegt, wenn das Inflationsniveau zu diesem Zeitpunkt ebenfalls höher war. Zudem können sie im Falle einer Wirtschaftskrise wieder ein Dekorrelationspotenzial aufweisen. Dies ist zum einen durch den Reflex der Anleger bedingt, in „sichere Häfen“ zu flüchten, und zum anderen durch die Maßnahmen der Zentralbanken, die in einer Krise üblicherweise die Zinsen senken.

Hohe Zinsen wenden das Blatt

Doch wenn Anleihen bei sinkender Inflation tendenziell wieder attraktiv werden, dann sollten sämtliche Ansichten zum Thema Diversifizierung, die mit dem seit Jahren bestehenden Niedrigzinsumfeld verbunden sind, gründlich überdacht werden. Die ultralockere Geldpolitik der vergangenen zehn Jahre hat dazu geführt, dass Anleger risikobehaftete Unternehmensanleihen oder sogar Aktien gegenüber Staatsanleihen bevorzugten. Aktien wurden dabei oft mit dem Akronym TINA (There Is No Alternative) bedacht – sie erschienen alternativlos.

Die derzeitige Inflationsentwicklung lässt dagegen auf lange Sicht eine Alternative erkennen: Es könnte sich wieder lohnen, langlaufende Anleihen wegen ihrer Schutzfunktion zu halten. Sollten die Zinsen extrem hoch steigen und die Inflation dabei sinken, würde sich das Blatt wenden, und „risikolose“ Anleihen mit einer strukturell geringeren Volatilität als Aktien würden zu ihrem alten Glanz zurückfinden. Dies geschah beispielsweise in den 1980er Jahren, als ein Großteil der Zinssätze über 10 Prozent lag und die Inflation langsam zurückging. Da das aktuelle Inflationsmuster in mancher Hinsicht an die 1970er Jahre erinnert, wäre es durchaus denkbar, dass sich daraus eine mit den 1980er Jahren vergleichbare Dynamik entwickelt. An den Finanzmärkten wiederholt sich die Geschichte stets auf Neue.

Attraktivität von Aktien kann bald wieder steigen

Eine solche Extremsituation wird jedoch höchstwahrscheinlich nicht eintreten. Die Zentralbanken wären derzeit kaum in der Lage, ihre Zinsen deutlich über das Inflationsniveau zu bringen. Angesichts der Staatsverschuldungen, die danteske Ausmaße erreicht haben, würde die Zinslast untragbar werden. Dies hätte harte Einschnitte in den Staatshaushalten zur Folge. Dass eine Zentralbank heute einen Zinsschock in Kauf nehmen würde, wie es die Fed unter Paul Volcker tat, ist jedoch auch unwahrscheinlich.

Man kann also davon ausgehen, dass die Attraktivität von Anleihen allmählich wieder zunehmen wird. Heute ist die prognostizierte Risikoprämie von Aktien (die erwartete Mehrrendite gegenüber Staatsanleihen) im Vergleich zum risikolosen Zinssatz noch zufriedenstellend. In den USA liegt sie bei 4 Prozent, was in etwa ihrem 30-Jahres-Durchschnitt entspricht, und in Europa bei 5,7 Prozent, also immer noch recht hoch im Vergleich zu ihrem Durchschnitt (4,7 Prozent). Sie hat sich jedoch mit der jüngsten Zinsanhebung bereits deutlich verringert. Sollten die Zinsen wie befürchtet weiter steigen, wäre mit einem weiteren Absinken der Risikoprämie von Aktien zu rechnen. In diesem Fall würden Anleihen für Anleger wieder interessant werden, und Diversifizierung würde als Konzept wieder in Mode kommen.