Inhalt | Print-Ausgabe 03/2018
10.10.2018

Das Comeback der Emerging Markets

Die Schwellenländer erlitten 2018 einen Rückschlag angesichts steigender US-Zinsen und eines starken Dollars sowie des Handelskonflikts zwischen den USA und China. Wir haben aus gegebenem Anlass für unsere Titelstory einige ausgewählte Fondsmanager befragt, wie sich die Wachstumschancen der Emerging Markets jetzt aktuell darstellen.

von Wolfgang Regner

In der Vergangenheit gab es sowohl bei Aktien als auch bei Währungen der Schwellenmärkte hohe Marktschwankungen, bevor die US-Notenbank eine Straffung durchführte (wie z. B. bei der Fed-Drosselung von 2014). Bei der tatsächlichen Umsetzung früherer US-Zinsanhebungen konnten sich die Währungen und Aktien der Schwellenmärkte dann jedoch häufig erholen, was die These unterstützt, dass die Märkte dazu neigen, vor dem eigentlichen Ereignis ein Worst-Case-Szenario einzupreisen. Insgesamt sind die gesamtwirtschaftlichen Bedingungen in den Emerging Markets (EM) im Vergleich zu früheren Zyklen heute jedoch bei weitem besser, und diese Länder könnten allmähliche Zinsanhebungen der Fed gut verkraften. Fundamental schwache Länder sind nur gering gewichtet. Die Türkei macht lediglich zwei Prozent des MSCI Emerging Markets Index aus, Pakistan 0,5 Prozent, und Argentinien ist noch nicht einmal im Index aufgenommen.

US-Zinsen und Dollarrisiko geringer

Obwohl viele Unternehmen der Schwellenländer in US-Dollar verschuldet sind und ein stärkerer US-Dollar die Gewinne beeinträchtigen könnte, sollte dies die grundlegende Erfolgsgeschichte der Schwellenmärkte nicht ernsthaft gefährden. Diese weisen nämlich deutlich verbesserte Leistungsbilanzen auf. Zudem muss berücksichtigt werden, dass die Schwellenmärkte in der Regel einen höheren Anteil an Emissionen in Landeswährung haben und dass ein Großteil der auf US-Dollar lautenden Verbindlichkeiten durch Einnahmen in Dollar auf Unternehmens- oder Staatsebene abgesichert ist. Es gilt zu bedenken, dass die Auswirkungen heute wahrscheinlich andere sein werden, als während vergangener Zeiträume mit starkem Dollar.

Heutzutage haben die meisten Währungen der Schwellenmärkte flexible Wechselkurse, die EM weisen insgesamt einen Leistungsbilanzüberschuss auf und die Auswirkung eines starken Dollars auf die einzelnen Länder hängt individuell von der Wirtschaftsstruktur und -politik der jeweiligen Nationen ab. Nicht alle Schwellenländer sind gegenüber der Normalisierung der US-Geldpolitik anfällig.

Überdies war in der Vergangenheit eine robuste US-Konjunktur in der Regel positiv für die Schwellenländer und insbesondere jene Länder, die eng mit dem weltweiten Wachstum verzahnt sind, während Schwellenländer, die eher binnenwirtschaftlich ausgerichtet sind, gegen globale Erschütterungen besser geschützt sein dürften. „Schwellenländer-Unternehmen sind im Vergleich zu Unternehmen aus Industrieländern nicht mit Schulden überladen, wie aus der unteren Grafik hervorgeht, die die langfristige Verschuldung des MSCI Emerging Markets-Index gegenüber dem MSCI World Index zeigt,“ meint Chetan Sehgal, Senior Managing Director of Portfolio Management, Franklin Templeton Emerging Markets Equity.

Überdies bietet die moderate Inflation in vielen Schwellenländern den Zentralbanken die Flexibilität, diesen Volkswirtschaften geldpolitische Unterstützung zu gewähren. Auch die Ängste vor einem Handelskrieg scheinen übertrieben. „Wir glauben, dass der Handel zwischen den Schwellenländern untereinander in den letzten Jahren an Bedeutung gewonnen hat und ein zunehmender Protektionismus dazu führen könnte, dass verstärkt regionale Abkommen getroffen werden. China spielt eine zentrale Rolle und entwickelt sich von einer exportlastigen zu einer konsumgetragenen Volkswirtschaft, was neue Handelschancen im asiatischen Raum eröffnet“, so Sehgal.

„Wir sind der Meinung, dass die Störungen im Außenhandel China lediglich kurzfristig beeinträchtigen dürften und dazu beitragen könnten, Chinas Bemühungen um eine Aufrüstung seiner Wirtschaft mit Investitionen in den Dienstleistungssektor, die Infrastruktur und in Sektoren mit höherer Wertschöpfung zu beschleunigen,“ meint Sehgal. Als Antwort auf die US-Zölle verringerte China seine Zölle auf Importwaren aus mehreren Ländern der Region bzw. hob diese Zölle auf, darunter für Südkorea, Indien, Bangladesch und Laos. Das wird den innerasiatischen Handel ankurbeln“, so Sehgal.

Die Guten ins Töpfchen...

Außerdem sollte unbedingt beachtet werden, dass die Schwellenländer nicht homogen sind und dass diejenigen, die wie z. B. Indien eher binnenwirtschaftlich ausgerichtet sind, gegen globale Erschütterungen besser geschützt sein dürften. Indiens wachsende Mittelschicht könnte den Konsum, der bereits gut 60 Prozent des indischen Bruttoinlandsprodukts (BIP) ausmacht, stark beleben. Das Bankensystem in Indien ist eines der am schnellsten wachsenden Bankensysteme weltweit. Angesichts der Tatsache, dass Indiens formelle Wirtschaft nach wie vor nur einen Bruchteil des BIP im Land ausmacht und dass nur die Hälfte der Ersparnisse der Bevölkerung in finanziellen Vermögenswerten angelegt ist, besteht für die Banken ein erhebliches Wachstumspotenzial.

Privatbanken haben derzeit einen Marktanteil von etwa 30 Prozent, während staatliche Banken den Rest für sich beanspruchen. Staatliche Banken sind jedoch weniger wettbewerbsfähig und hinken in Bereichen wie Automatisierung, Technologie, Kundenservice und Managementqualität hinterher. Daher erwartet Sehgal, dass der Sektor der Privatbanken schneller wächst und Marktanteile gewinnen wird. Die jüngsten Befürchtungen hinsichtlich der hohen Anzahl notleidender Kredite bei staatlichen Banken könnten den privaten Kreditgebern ebenfalls in die Hände spielen. Insgesamt sollten die Schwellenländer aufgrund günstiger Trends bei Demografie und Urbanisierung weiterhin eine gewichtige Rolle in der Weltwirtschaft spielen.

Bei den Schwellenmärkten, dargestellt anhand des MSCI Emerging Markets Index, lag das Forward-Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) zum 30. Juni 2018 bei 11,3 und das entsprechende Kurs-Buchwert-Verhältnis (KBV) bei 1,7. Die Schwellenmärkte werden gegenüber den Industrieländern (dargestellt anhand des MSCI World Index) mit einem Abschlag von etwa 25 Prozent gehandelt und sind weiterhin attraktiv. Am wichtigsten ist, dass dieser Gewinnmultiplikator durch fundamentale Daten gestützt wird.

„Wir stellen bei den Gewinnprognosen von Unternehmen in Schwellenländern eine höhere Transparenz fest und denken, dass die Gewinne immer noch einigen Platz nach oben haben. Die Unternehmenslandschaft hat sich grundlegend geändert. Inzwischen ist eine neue Generation äußerst innovativer Unternehmen entstanden, die in Produktionsprozesse mit deutlich höherer Wertschöpfung vordringen oder im Technologiebereich zur Weltklasse zählen,“ meint Sehgal. Zudem sieht Franklin Templeton Spielraum für eine Erholung der Unternehmensgewinne.

Topthemen: Technologie & Konsum

Die gesamten Sektorgewichtungen von Energie- und Materialtiteln im MSCI Emerging Markets Index sind von annähernd 40 Prozent vor etwa zehn Jahren auf knapp 14 Prozent im Oktober 2017 gesunken. Die Gewichtungen von Informationstechnologie (IT)-Titeln und Konsumunternehmen hingegen nehmen stetig zu. Inzwischen nimmt der IT-Sektor mit etwa 30 Prozent die höchste Gewichtung im Index ein. Ein Ergebnis sowohl der jüngsten Outperformance gegenüber dem Gesamtindex als auch des Anstiegs einer Reihe von bedeutenden IT-Akteuren, nicht nur in Südkorea und Taiwan, sondern auch in China.

Darüber hinaus entwickeln IT Unternehmen der Schwellenländer auch technologische Markenprodukte, die in die gesamte Welt exportiert werden und so an Zugkraft gewinnen und Marktanteile erhöhen. „Uns gefallen auch Konsumgütersektoren. Wir gehen davon aus, dass die Nachfrage nach Waren und Dienstleistungen in die Höhe schnellen wird, da die Haushaltseinkommen in den Schwellenländern weiter steigen. Alleine Vietnam verzeichnete innerhalb von acht bis neun Jahren einen Anstieg seines BIP pro Kopf von 500 auf 3.000 Dollar, was sich in einer drastisch höheren Kaufkraft ausdrückt. Diese Verbraucher wollen Waren und Dienstleistungen. Aus Anlegersicht sind wir besonders an Unternehmen interessiert, die diesen Bedarf mit lokalen Marken und regional hergestellten Waren abdecken“, schließt Sehgal.

 

 

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Geldpolitische Risiken sind übertrieben

Rebecca McVittie, Investment Director bei Fidelity, glaubt, dass ein stärkerer US-Dollar ein härteres Konjunktur- und Handelsumfeld für viele, aber nicht alle EM bedeute. Besonders negativ ist dieses Umfeld für stark vom Rohstoffexport lebende Länder. „Wir glauben aber nicht, dass der Dollar mittelfristig deutlich steigen wird.Somit könnte sich der fundamentale Hintergrund für viele EM in absehbarer Zeit verbessern. Schon jetzt gibt es Dollar-Profiteure. Allerdings sind sie deutlich in der Minderheit. So kann ein Kupferkonzern etwa in Mexiko vom billigen Peso und starken Dollar gleich doppelt profitieren. Der schwache Peso senkt die Produktionskosten, während der starke Dollar höhere Einnahmen bei der Währungsumrechnung generiert.“ Zur Zeit sieht Fidelity ein volatileres Umfeld für viele EM. Geopolitische Risiken und zahlreiche Länder in denen heuer gewählt wird, erhöhen die Unsicherheiten. Als Folge einiger krisenhafter Entwicklungen etwa in Venezuela, Argentinien und der Türkei sind auch zahlreiche andere EM-Währungen unter Druck geraten. Nach jahrelangen Rückgängen hat nun aber das Gewinnwachstum deutlich angezogen. Robustere Rohstoffpreise sind dabei hilfreich. Der höhere Ölpreis dürfte nachhaltig sein. „Allerdings ist die Stärke des chinesischen Immobilienmarktes entscheidend für die Rohstoffnachfrage,“ so McVittie. Dieser Bereich sollte genau beobachtet werden. Auf der anderen Seite sind in vielen EM auch große technologische Fortschritte zu verzeichnen, was attraktive Investmentopportunitäten mit sich bringt, etwa in den Bereichen Online-Computerspiele, E-Commerce und Technologiekomponenten. Die Marktdurchdringung in diesen, aber auch in anderen Sektoren ist nach wie vor sehr gering. Nicht zuletzt: „Viele Behauptungen in Bezug auf die EM sind bei näherer Betrachtung falsch: so etwa die Meinung, dass in Phasen, in denen in den USA die Zinsen erhöht werden, EM-Aktien stets negative Performanceerträge liefern,“ weiß McVittie.

 

 

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